“肖立晟:继续深化人民币汇率市场化改革”

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回顾年以来人民币的走势。 到年为止，人民币汇率年升年降，今年意外贬值。 从年度来看，出现了持续贬值的压力，这是多方面因素共同作用的结果。

第一，中国的储蓄率每年接近50%，现在下降到45%左右。 在储蓄率下降、政府运用投资保险增长的情况下，账户顺差变窄，未来两三年将出现储蓄投资的负缺口，可能会对汇率造成压力。

第二，资本流入难以支撑汇率。 2019年1、2季度，中国全部实现“双顺差”:经常账户顺差880亿美元，非储备金融账户顺差450亿美元。 但除此之外，误差和泄漏账户出现1300亿美元净流出，基本抵消了经常账户和金融账户顺差对人民币汇率的支撑。 一般来说，净误差和泄漏占同期货物进出口额的比例通常不应超过正负5%，这是国际标准定义，超过后可能导致资本外逃。 目前，净误差和泄漏占同期货物进出口额的比例达到-6%，在这种情况下，资本流入对汇率的支撑非常有限。

第三，未来两年最大的危险是通货紧缩。 全球金融危机后的第一个矛盾就是生产过剩和诉求不足，在这种情况下最大的受害者是制造业发达的国家，越是制造业比较发达的国家，在这种经济环境下受到的通缩压力越大。 我们的研究发现，选择通缩最严重的——年，以所有国家工业增加值占gdp的比例为横轴，ppi纵轴变化，经济增长越依赖工业增加值，越容易陷入通缩状态。 从明年开始，在美国经济进入快速下游，欧洲经济无法崛起，中国经济难以回暖的情况下，全球的诉求将进一步萎缩，但由于产能并未大幅下降，而陷入通货紧缩。 通货紧缩是在人民币贬值的时候。 我们选择年~年之间，作为贬值ndf (无本金长期外汇交易)和当期汇率之差的预期，与国内ppi回归，回归效果非常明显。 在这种情况下，未来两年人民币汇率受到的压力将越来越大。

此外，我们还将人民币汇率形成机制分解为三个部分。 收盘价+一篮子货币+逆周期因子。 注意逆周期因子，自年5月正式启动以来，首要作用是套利收盘价贬值压力，到2019年5月通常为200个基点，最高250个基点。 然而，2019年5月中美冲突加剧后，逆周期因子暂时对冲幅度达到600个基点。 2019年5月，人民币汇率基本稳定在6.9左右。 随着外部压力的上升，从2019年9月开始稳定在7.07左右，将来这个稳定机构受到的压力会越来越大。

综上，个人认为应继续深化人民币汇率市场化改革，进一步开放人民币汇率弹性，为其他逆周期政策留出足够的空间。

作者是中国社会科学院世界经济政治研究所国际金融室副主任肖立晟，本文是在中国快速发展研究基金会主办的博智宏观论坛第43届月度会议上的发言。 ）

(责任编辑:马常艳)

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